凯龙转债128052发行定价报告——谨慎参与打新

综合而言此单转债自身资质中规中矩，而近期低评级小盘转债上市初面临一定破发风险，建议谨慎参与打新环节。

凯龙股份公开发行A股可转换公司债券，拟募集资金总额为3.289亿元，扣除发行费用后，募集资金将全部用于40万吨/年水溶性硝基复合肥和20万吨/年缓控释复合肥生产线设计建设等项目。

湖北凯龙化工集团股份有限公司主营业务包括工业炸药、硝酸铵及复合肥系列产品、合成氨、纳米碳酸钙及建筑用石料系列产品、纸塑包装产品，同时开展工程爆破服务和矿石开采业务。2018年前三季度公司实现营业总收入13.12亿元，同比增长32.23%；实现归母净利润1.01亿元，同比增长4.77%。2018Q3实现营收4.9亿元，同比增长38.48%，环比Q2下降2.95%；实现归母净利润0.3亿元，同比增长16.00%，环比Q2下降53.23%。

本期可转债发行规模3.29亿元，发行期限6年。初始转股价6.97元/股。利率条款方面，6年票面利率分别为：0.5%、0.7%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期赎回价为110元。票面利率与近期发行转债差异不大，到期赎回价较高。

本期凯龙转债信用评级为AA级，发行期限为6年。12月18日6年期AA级中债企业债YTM为5.26%，中证公司债YTM为5.27%。综合参考上述利率我们选择贴现率为5.26%，测算得到债底价值为85.45元。同时参考此贴现率计提本次发行转债的财务费用，占公司2017年净利润的12.52%，在存量转债中排名中等偏前。

按照12月19日凯龙股份收盘价测算得到初始转换价值为95.12元。考虑到近期市场评级较低且规模较小的个券出现不少零溢价的情形，我们认为凯龙转债的上市初日溢价率在0%-5%区间内，按照此区间测算得到凯龙转债的上市价格在95.12-99.88元之间。

申购策略：谨慎参与打新。凯龙股份前十大股东合计持股比例为48.22%，处于中等偏低水平。我们假设原股东参与优先配售的比例为10%，则留给网上申购余额为2.961亿元。参考近期发行新券网上申购户数，我们预计凯龙转债网上参与户数可能在3万附近，若全部满额申购，则凯龙转债对应的中签率将在0.987%左右。本单转债仅采用网上申购方式，机构投资者的资金优势基本被抹平。条款设置层面，本单转债基本条款属于正常设置范围，下修条款作出不小让步，债底保护性普通但正股近期回调使得平价水平较低；正股资质层面，公司在民爆行业占据龙头地位但相对空间有限且市场关注度不高。综合而言此单转债自身资质中规中矩，而近期低评级小盘转债上市初面临一定破发风险，建议谨慎参与打新环节。

风险因素：个券相关公司业绩不及预期

正文

正股基本面分析

可转债发行募集资金投向

凯龙股份公开发行A股可转换公司债券，拟募集资金总额为3.289亿元，扣除发行费用后，募集资金将全部用于以下项目：

转债公司基本面情况

湖北凯龙化工集团股份有限公司创立于1994年，经过多年的发展，公司已从单一的地方军工企业壮大为多元构架的企业集团，成为全国民爆行业的重点骨干企业，是湖北省最大的民爆器材生产销售企业。公司现在主要生产工业炸药、硝酸铵及复合肥系列产品、合成氨、纳米碳酸钙及建筑用石料系列产品、纸塑包装产品,同时开展工程爆破服务和矿石开采业务。公司健全了质量管理体系，通过了ISO9001：2008质量体系认证。公司生产的“凯龙”牌炸药获“湖北省名牌产品”和“新中国60年湖北高科技产品优质奖”荣誉称号，“凯龙”商标获“湖北著名商标”和“中国驰名商标”称号，“凯龙”牌震源药柱获“全国用户满意产品”称号。公司连续多年被湖北省政府授予湖北省安全生产红旗单位，荣获湖北省首届“十佳安全生产示范企业”等荣誉称号，被国家安监总局确认为全国安全文化建设示范企业。

在主营业务方面，公司主要产品划分为民用爆破器材、硝酸铵/硝酸铵磷、爆破服务等。其中，2017年民用爆破器材的营收占比最大，近五年来总体呈现下降趋势。2017年民用爆破器材营收的比例为39.75%，较2013年下降了28.61%，较上一年下降了12.74%；营收占比位于第二位的是硝酸铵/硝酸铵磷，近五年来此比例呈现明显上升趋势。2017年硝酸铵/硝酸铵磷营收占公司营收比为28.70%，较2013年上升了8.26%，较上一年上升了2.97%；爆破服务的营收占比从2013年的4.35%上升到2017年的20.69%；其他业务营收占比较低，2017年其他业务营收占比为8.09%。从各板块营业收入占比变化情况来看，硝酸铵/硝酸铵磷、爆破服务板块的营收呈现上升趋势，而民用爆破器材的占比下降，反映公司正进一步完善产品结构，进行内部业务的转型和调整。从毛利率水平来看，民用爆破器材的毛利率水平最高，近年来上升幅度较大，2016年的毛利率是55.30%，较2013年上升了51.25%。爆破服务的毛利率是位于第二位的，2017年爆破服务的毛利率为34.03%，较2013年上升了15.73%。2017年硝酸铵/硝酸铵磷的毛利率为18.81%，较2013年下降了1.1%。2018年前三季度公司实现营业总收入13.12亿元，同比增长32.23%；实现归母净利润1.01亿元，同比增长4.77%。2018Q3实现营收4.9亿元，同比增长38.48%，环比Q2下降2.95%；实现归母净利润0.3亿元，同比增长16.00%，环比Q2下降53.23%。

公司在民爆领域、硝酸铵和化肥领域均有不错的发展机遇，同时，公司在相关领域具有丰富的经营经验、稳定的客户资源、以及经验丰富且人员稳定的管理、研发、市场团队、在行业内享有良好的声誉。此次发行可转债募集资金主要用于40万吨/年水溶性硝基复合肥和20万吨/年缓控释复合肥生产线设计建设项目、轨道交通大数据平台及智能装备项目，有助于项目投产，提高公司盈利能力。未来随着募集资金投资项目的不断推进,公司产品结构将得到进一步优化，竞争能力和可持续发展能力将有望进一步提高。

可转债投资价值分析

可转债基本条款分析

本期可转债发行规模3.29亿元，发行期限6年。初始转股价6.97元/股，募集说明书公告日前一日凯龙股份交易均价为6.58元，前二十个交易日的交易均价为6.97元，初始转股价紧贴规则下限设置。按照初始转股价计算，总共可转换为2,236万股凯龙股份A股股票。若转债全部转股对A股总股本的稀释率为10.23%，此单可转债稀释率正常。可转债转股期自可转换公司债券发行结束之日（2018年12月21日）起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日（2024年12月21日）止。

利率条款方面，6年票面利率分别为：0.5%、0.7%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期赎回价为110元。票面利率及到期赎回价与近期发行转债差异不大。

信用评级方面，远东资信评估有限公司对主体评级为AA，债项评级为AA级，此次可转换公司债券担保人为荆门市城市建设投资有限公司，担保人承担担保责任的方式为全额无条件不可撤销连带责任保证担保。担保范围为包括本期可转债本金，以及该款项至实际支付日的所有应付利息、违约金、损害赔偿金、实现担保债权的合理费用和其他依据法律、法规和相关规章应由担保人支付的合理费用。

转股价修正条款方面，在本次发行的可转换公司债券存续期间，当公司股票在任意连续二十个交易日中至少有十个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。与近期上市交易转债相比，下修条款作出一定让步。

有条件赎回条款方面，在本次发行的可转换公司债券转股期内，如果公司A股股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价不低于当期转股价格的130%(含)，或本次发行的可转换公司债券未转股余额不足人民币3,000万元时，公司有权按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。有条件赎回条款与现存转债基本一致。

条件回售条款方面，在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时，可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。属于常见设置。

综合来看，基本条款整体设置较为正常，下修条款有所让步。本期凯龙转债信用评级为AA级，发行期限为6年。12月18日6年期AA级中债企业债YTM为5.26%，中证公司债YTM为5.27%。综合参考上述利率我们选择贴现率为5.26%，测算得到债底价值为85.45元。同时参考此贴现率计提本次发行转债的财务费用，占公司2017年净利润12.52%，在存量转债中排名中等偏前。

可转债估值与发行价格预测

预计凯龙转债债底价值85.45元，初始转股价6.97元/股，按照12月19日凯龙股份收盘价测算得到初始转换价值为95.12元。考虑到近期市场评级较低且规模较小的个券出现不少零溢价的情形，我们认为凯龙转债的上市初日溢价率在0%-5%区间内，按照此区间测算得到凯龙转债的上市价格在95.12-99.88元之间。

申购投资策略推荐

发行要素—时间节点

2018年12月19日：刊登募集说明书摘要、发行公告、网上路演公告；

2018年12月20日：网上路演、原股东优先配售股权登记日；

2018年12月21日：刊登发行提示性公告；原A股股东优先配售认购日（缴付足额资金）；网上申购日（无需缴付申购资金）、确定网上中签率；

2018年12月24日：刊登网上中签率及优先配售结果公告、网上发行摇号抽签；

2018年12月25日：刊登网上中签结果公告、网上中签缴款日；

2018年12月26日：保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额；

2018年12月27日：刊登发行结果公告、募集资金划至发行人账户。

申购策略：谨慎参与打新

凯龙股份前十大股东合计持股比例为48.22%，处于中等偏低水平。我们假设原股东参与优先配售的比例为10%，则留给网上申购余额为2.961亿元。

本次发行向原股东优先配售，原股东优先配售后余额(含原股东放弃优先配售部分)采用通过上交所交易系统网上向社会公众投资者发行的方式进行。本次发行认购金额不足3.29亿元的部分由主承销商包销。主承销商根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额，主承销商包销比例原则上不超过本次发行总额的30%，即原则上最大包销金额为0.99亿元。网上向社会公众投资者发售的最低申购数量为1手（10张，1,000元），超过1手必须是1手的整数倍。上限为1,000手(1万张，100万元)，超出部分为无效申购。参考近期发行新券网上申购户数，我们预计凯龙转债网上参与户数可能在3万附近，若全部满额申购，则凯龙转债对应的中签率将在0.987%左右。

本单转债仅采用网上申购方式，机构投资者的资金优势基本被抹平。条款设置层面，本单转债基本条款属于正常设置范围，下修条款作出不小让步，债底保护性普通但正股近期回调使得平价水平较低；正股资质层面，公司在民爆行业占据龙头地位但相对空间有限且市场关注度不高。综合而言此单转债自身资质中规中矩，而近期低评级小盘转债上市初面临一定破发风险，建议谨慎参与打新环节。

具体分析内容（包括相关风险提示）请详见报告《凯龙转债（128052）发行定价报告——谨慎参与打新》。

重要声明：

本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。

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